[ЗАСТАВКА] Сегодняшняя наша лекция посвящена развивающимся рынкам. Ну мы говорим о рынках капитала, о рынках акций. Есть ли какие-то особенности принятия инвестиционных решений или, скажем так, в каких областях мы должны быть аккуратны, рассматривая акции именно развивающихся рынков. Ну вот российский рынок такой яркий представитель развивающихся рынков, и я напомню общую идею, которая формирует справедливую цену акций на глобальном рынке, и потом мы перейдем на развивающиеся рынки. Давайте вспомним формулу. Давайте с вами вспомним, мы говорим о справедливой рыночной стоимости, и сейчас наш вопрос — как же формируется требуемая доходность по развивающимся рынкам капитала. Ну я напомню общую идею, а потом мы введем те коррекции, которые, собственно, связаны вот с развивающимися рынками. У нас рыночная стоимость, мы с вами уже договаривались, традиционное обозначение Market Value, мы можем просто обозначать Value. Ну по крайней мере так в ряде учебников мы видим запись. Это приведенная оценка будущих выгод. Я напомню, если наши денежные выгоды, я вот так вот условно рисую временную шкалу, и выгоды в виде вот такой вот диаграммы. Мы предполагаем, что выгода у нас уходит в бесконечность. И вот если мы предположим, что эти денежные выгоды, денежный поток, мы об этом с вами уже говорили, что с точки зрения справедливой рыночной стоимости речь идет не о прибыли, о вот таком, можно сказать, бумажном, манипулируемом показателе, а именно о денежном потоке. Вот если этот денежный поток — константа, как у нас с вами, собственно, на графике изображено, то стоимость — это денежный поток, деленный на ставку дисконтирования. Ну традиционно ставка дисконтирования либо k обозначается, есть еще вариант r, но мы с вами как бы откажемся от этого варианта, вот дальше у нас будет k. И вопрос, который нас будет интересовать — а вот от чего зависит вот эта требуемая доходность. Вот, собственно, в рамках сегодняшней темы мы поговорим о специфике вот этой требуемой доходности на развивающихся рынках капитала. Ну а теперь всё-таки вопрос, что за набор стран мы называем развивающимися, и в чем вот идея именно выделения развивающихся рынков капитала. Я всё-таки хочу подчеркнуть, что развивающиеся страны и развивающиеся рынки — это не одно и то же. Ну вот здесь я попыталась продемонстрировать те наборы, которые традиционно обсуждаются. Ну термин рынки, он более интересует инвестиционных аналитиков, инвестиционные компании. И очень часто мы вот эти наборы можем видеть как раз в фондовых индексах. Вот индексов, формируемых из определенных стран. Самые такие популярные индексы формируют Morgan Stanley International, и вот у них есть даже набор Emerging Markets. Второй такой известный формирователь, скажем так, индексов — это Standart & Poor`s. Есть индексы JP Morgan, ну и так далее. То есть на самом деле они не совсем совпадают. Вот, как вы видите, у нас на слайде подчеркнуто, что вот есть, скажем, проблемы с Сингапуром там, с Тайванью, с Южной Кореей. Вот рассматривать ли эти страны как развивающиеся, и, соответственно, рынки, или всё-таки это уже развитые. Ну обычно учитывается ряд факторов, прежде чем мы отнесем рынки к развивающимся, ну вот тем не менее традиционные наборы здесь представлены, но, пожалуй, самый такой яркий, яркий представитель развивающихся рынков, это четыре страны, которые в 2002 году с такой подачи Goldman Sachs даже были объединены в одну группу, группу БРИК. Потом еще добавилась ЮАР, и как бы появился такой акроним БРИКС. Речь идет о России, Бразилии, Индии и Китае. Я не случайно вот так выделила, потому что если действительно брать там период с 2004 и по середину 2008 года, эти страны показывали очень бурный рост, очень такое фантастическое развитие. То потом, особенно вот с падением цен на нефть, так скажем, немножко дорожки разошлись. И если Индия до сих пор формирует как бы такие большие ожидания и вызывает интерес инвесторов, ну Китай вот до середины 15-го года тоже очень настолько интересовал инвесторов, что даже, пожалуй, надулся пузырь, который, собственно, вот летом 2015 года частично схлопнулся. С учетом торможения России и Бразилии как крупнейших экспортеров, многие аналитики заговорили, что уже может быть не имеет смысла рассматривать вот такой набор БРИКС и надо как-то по другому сформировать набор наиболее интересных развивающихся рынков, ну включив туда, например, Мексику, Турцию, ну и ряд других стран. Индонезию. Давайте попытаемся понять, а что же объединяет вот эти рынки. Именно рынки капитала, рынки акций. И как вот эти особенности этих рынков должны быть встроены в понимание справедливой стоимости акций, ну и, соответственно, наше принятие решений. Ну первое, что, безусловно, объединяет, связано с тем, что в листинге бирж очень мало компаний. Мы вот здесь вот как бы видим общую капитализацию. На следующем слайде показано как раз число эмитентов в листинге. Как вы понимаете, на фоне там США, где 500 только крупнейших компаний, как бы в листинге превышает 3-5 тысяч, ну, конечно, это существенное отличие. Ну, пожалуй, выбивается вот из этого набора только Индия. Действительно, это страна, которая поражает количеством IPO, огромный вывод собственного капитала на биржи, на публичный рынок, и, соответственно, огромное количество компаний в листинге. Из-за того, что вот так мало компаний в листинге, получается ну некое ущемление инвестора с точки зрения диверсификации капитала. А связано это с тем, что ну вот здесь, например, показана структура, которую мы видим на российском фондовом рынке, но Московской бирже. Это такая отраслевая структура. Вот если мы зададимся вопросом, а кто же у нас, собственно, вот в листинге, то мы увидим, что, ну практически, больше половины компаний — это компании нефтегаза. Еще немалую долю составляют финансовые компании, ну вот акции, которые мы упоминали по курсу, акции Сбербанка, ВТБ, там Банк Санкт-Петербург, Возрождение и так далее. Есть и лизинговые компании, скажем, представленные на рынке облигаций, ну и так далее. Немало компаний металлурги, ну вот крупнейшие наши металлурги — Северсталь, Магнитка, Новолипецкий комбинат. Они все котируют акции на бирже. Есть, безусловно, компании ритейл. Опять же такие крупнейшие игроки российского рынка, но, к сожалению, вот компания X5, которую мы знаем как там Пятерочка, Перекресток, не котируется на Московской бирже, есть ее акции на Лондонской бирже. На Московской бирже, ну например, там представлены OK, Дикси, Магнит. Но всё равно это по пальцам пересчитать вот число компаний, которые представляют тот или иной сектор рынка, ту или иную отрасль. И с точки зрения инвестора, который пытается выстроить диферсифицированный портфель, как вы понимаете, это, конечно, большой минус. А низка ли ликвидность этих бумаг? Ну если говорить по российскому рынку, ну вот действительно ликвидными там можно назвать 10, ну максимум 20 акций. Все остальные вызывают большие проблемы в плане того, что вообще сделок может не идти, или слишком высоки издержки, чуть дальше мы с вами как раз поговорим, о каких издержках здесь может идти речь. Ну такими общими факторами, которые характеризуют развивающиеся рынки, Является низкая капитализация. Я напомню, что капитализация рынка акций, всего глобального рынка, составляет порядка 66 триллионов долларов. Наибольшая капитализация у рынка США, где-то в районе 24 триллионов. И как вы понимаете, на этом фоне, конечно, капитализация российского рынка — 400–450. В разные моменты времени, безусловно, капитализация очень сильно меняется. Это очень такой подвижный, волатильный показатель, но все равно, порядок цифр, можно видеть, что, конечно, развивающиеся рынки, ну пожалуй, Индия выбивается из того традиционного набора, который мы знаем, явно проигрывают развитым рынкам капитала. Для нас вопрос: что это дает? Как это отражается на нашем понимании принципов инвестирования? Ну отражается это следующим образом, что мал круг инвесторов. Вот как раз здесь у нас на слайде показано такая удручающая ситуация, которая сложилась на российском фондовом рынке. У нас просто брокерских счетов, открытых брокерских счетов, даже не дотягивает до миллиона. То есть это те, которые в принципе розничные инвесторы проявили желание ну хоть что-то делать на фондовом рынке. А если говорить об активных счетах, там, где действительно происходят сделки, хотя бы раз в месяц или в два месяца, то их число еще меньше, существенно меньше — порядка 65 тысяч. То есть крайне узок круг вот этих рыночных, или их еще называют частных инвесторов, и как вы понимаете, когда так мало заинтересованных, рынок и не будет расти, нам трудно рассчитывать на то, что придут большие деньги на этот рынок. Ну вот для примера на слайде я привела ряд цифр по рынку Китая и рынку США. На рынке США так традиционно, чтобы мы понимали, где-то 90 миллионов, 100 миллионов. Я неслучайно называю диапазоны, мы дальше об этом будем с вами говорить. Экономика циклична, точно так же циклично и состояние фондового рынка. И поэтому бессмысленно называть капитализацию единым числом, потому что капитализация — это всегда значение, привязанное к какой-то дате. А дата — это всегда привязка к какому-то там либо «бычьему», либо «медвежьему» рынку. Я напомню, вот это понимание, что растущий рынок, с такими большими ожиданиями, традиционно с подачи американских аналитиков, получил название «бычьего», а такие настроения пессимистичные, на падение рынка, на отрицательную доходность — это воспринимается традиционно как «медвежий» рынок. И безусловно на «бычьем» и на «медвежьем» рынке мы можем видеть разные оценки капитализации, разное число активных инвесторов, разные объемы скажем, IPO, число компаний, выходящих на публичное размещение, разные оценки волатильности, доходности акций, ну и, безусловно, разные требуемые доходности. На самом деле, инвестиционные стратегии, многие инвестиционные стратегии, которые активно обсуждаются, даже рассматриваются как аномалии, они тоже по разному себя ведут на «бычьем» и «медвежьем» рынке. Ну мы еще вернемся вот к этой идее повторно. [ЗАСТАВКА] [ЗАСТАВКА]
